日銀の本音は、日経の十字路でも書かれている。

 日銀は、本気で円安を止める気はない。ただ、日銀や政府としては、円安を止める振りをしないと、批判が大きすぎる。
長く続いた円高で、既に、輸出体制を崩壊した中小企業や、年金生活者には苦しい円安だが、債務超過大の日銀や政府には、円安での円価値低下は、実にありがたいのだ。が、円安はもっと本質的な所で、国力を崩壊させるだろうと思える。

金利上昇の損と得

十字路

賃金上昇と緩やかな物価上昇が持続するメカニズムが実現しつつあると判断すれば、日銀は政策を転換するだろう。金利が上昇すると金融資産を持つ主体の利息収入が増え、負債を持つ主体の利払い負担が増える。

大和総研の試算によると、短期金利と長期金利がそれぞれ1%上昇する場合、企業と政府は純利払い負担がそれぞれ3兆円、1.3兆円増える。対して家計は1兆円、保険・年金基金や投資信託などを含む金融機関は8兆円の純利息収入の増加となる。

ただし家計への恩恵は世帯主年齢50歳代以上に偏り、住宅ローンを抱える30～40歳代は純利払い負担が増える。実質賃金の上昇継続が前提だから問題視しすぎてはならないが、変動金利型ローンの影響には注意が必要だ。また金融機関のうち、債券保有を増やし満期を長期化させて超低金利環境下での収益を確保してきた銀行は、債券価格の下落で損失を被る。それを利息収入でカバーできないと自己資本を毀損する恐れがある。

上述した損得の差額である4.7兆円は、日銀の純利払い負担の増加を示す。金融政策が出口に向かえば膨れ上がった準備預金への付利が拡大する。最近の米国のように中央銀行が逆ざやに陥ると国庫への納付金が減るため、政府の負担は自身の利払いだけにとどまらない。政府と日銀を一体と考えれば国債の利払い負担は無視できるなどという構図は根本から変わる。

ただ財政・金融の規律と信認が保持されれば、金利上昇を受け入れられる状況の先行きは明るい。賃金と物価を柔軟に設定できるようになると労働や資本の再配分が活発になり生産性が上向く。円高リスクが唱えられるが、デフレからの完全な脱却は、第一義的には円安要因だ。最近の株式相場は日本が一変することを示しているのではないか。

為替状況をめぐる世界経済情勢

 日経情報は、若干遅めだけど、一応の情勢把握には有効かと。

世界株、上昇の踊り場　日本急騰の裏で7割が年初下落

2024年初めの世界株市場は上昇の踊り場となった。日本株が急騰した裏で、主要株指数の7割は2023年末比で下落した。米連邦準備理事会（FRB）の早期利下げ予想やテック株強気論が一部修正を迫られたためだ。今週から本格化するグローバル企業の決算が株高の持続力を左右する。

主要20市場の株価指数を昨年末比騰落率でランキングしたところ、トップのトルコBIST100（6.9%高）と日経平均株価（6.3%高）が上昇率で突出した。一方、全体の7割にあたる13指数は下落した。米S&P500種株価指数も9日まではマイナス圏だった。年初の世界株相場は一部を除きやや低調なスタートといえる。

23年後半は楽観ムードが相場を覆っていた。米欧や新興国の株価指数が大幅に上昇し、ドイツやインドの指数などが相次ぎ最高値を更新した。中国株を除けば総じて株高だった。

日本株の急騰と総強気ムードの修正はなぜ起きたのか。23年末に予想されていた24年シナリオに3つの修正が生じ、日本とそれ以外の格差を生んでいる。

まず日銀のマイナス金利解除観測の後退だ。昨年末からの植田和男日銀総裁の発言や元日の能登半島地震を受けて、1月にも政策を変更するとの見方は減った。23年末の円買いが巻き戻され、再び一時146円台の円安水準をつけた。

円高懸念が薄らいだことで、輸出企業の業績に再び追い風が吹いている。23年後半に出遅れた日経平均の急上昇につながった。

2つめは米利下げ織り込みの後退だ。FRBによる23年12月の米連邦公開市場委員会（FOMC）の議事要旨発表が転機となった。パウエル議長による昨年12月の説明と比べて「利下げに慎重な内容」に映ったためだ。

11日公表の米消費者物価指数（CPI）もインフレ圧力の根強さを印象づけ、グローバルマーケットエコノミストの鈴木敏之氏は「3月会合で利下げを見込むことは難しい」と指摘する。米長期金利の低下は一服し4%程度に戻している。

変化は、米国市場の中にもみてとれる。中小型株で構成するラッセル2000は昨年末比で3.7%下落している。一般的に中小は借り入れ依存度が高く、金利高は業績を下押しする。早期利下げ観測を背景に23年10月から2割ほど上昇していたが、ここにきて期待が剝落した。大企業中心のS&P500が最高値まで残り0.3%に迫るのとは対照的だ。

米利下げの行方は新興国株にも影響を及ぼす。米利下げによるドル安で新興国は資金流出リスクが低下し、自国の政策金利を引き下げやすくなる――。こうした見立てがブラジルやインドネシアといった一部新興国の23年株高を支えてきた。年初に米利下げ期待が後退し、いったん利益確定売りが優勢になっている。

3つめは半導体・人工知能（AI）強気一辺倒の修正だ。QUICK・ファクトセットによると半導体関連約500銘柄の時価総額合計は23年の1年間に6割拡大し、世界株時価に占める割合は4.6%に達する。生成AI需要が「爆発的な利益成長」をもたらすとの期待から、23年の株高のドライバーとなっていた。

冷や水を浴びせたのが韓国サムスン電子が9日発表した23年通期の決算速報だ。半導体部門が大幅な赤字となり、営業利益は市場予想を下回って08年以来の低水準だった。

同社株の下げが足を引っ張り、韓国総合株価指数（KOSPI）は4.9%安と主要20指数で最も下げが大きい。同様に半導体関連株ウエートの高い台湾加権指数も2.3%安と軟調だ。韓国と台湾の株価指数は高値圏で推移していただけに、利益確定売りが出やすかった。

米欧やアジアで主要企業の23年10〜12月期決算発表が本格化する。世界株は総じて高値圏にあるが、金利低下期待が株価を支える局面が小休止を迎えている。「投資家の関心は企業業績に移っていく」（フィデリティ投信の重見吉徳マクロストラテジスト）との見方は多い。

今週は18日の台湾積体電路製造（TSMC）に注目が集まる。23年通期業績を発表する見通しだ。10日公表した12月の月次売上高を基にした10〜12月期売上高は市場予想を上回っており、決算で半導体市場の回復に自信を示せば再び半導体への期待が高まる可能性がある。

下旬の米マイクロソフトではAIへの関心が集まる。2月1日の米アップルは証券会社による投資判断の引き下げが相次いでおり、ピクテ・ジャパンの田中純平ストラテジストは「アップルの決算で中国不振への警戒が強まれば、中国関連とされる銘柄に売りが広がる可能性もある」とみていた。

ドル円が、CPIの結果受けて大変動だけど

 CPIの結果受けて、低いレベルで右往左往だけど、なぜだろう。
日経の見解は果たして正しいの？
度胸ある筈の投資家って、そんなに敏感なのかな？
相場を決する大口投資家がドル円相場にはまだ出てないような気がする。

円、米物価受け乱高下

FRB利下げ観測根強く

2024年1月13日 2:00 [会員限定記事]

米国の物価指標発表を受けて外国為替市場では円が乱高下した。11日発表の米消費者物価指数（CPI）は市場予想を上回ったものの、円売り・ドル買いが一服すると、一転して円高が進んだ。米連邦準備理事会（FRB）が3月にも利下げに転じるとの市場の見方は根強く、手持ちのドルを手放す動きが広がっている。

12日の外国為替市場で円は1ドル=145円を挟んで推移した。一時144円80銭台をつける場面があり、前日の最安値（146円40銭台）から1円50銭程度円高が進んだ格好だ。

米労働省が11日発表した12月のCPIは前年同月比の上昇率が3.4%と、市場予想（3.2%）を上回った。エネルギー・食品を除いたコア指数も市場予想を上回り、ドルが主要通貨に対して大きく買われた。CPI発表前に1ドル=145円台前半で推移していた円相場は146円台前半まで円安・ドル高が進んだ。

もっともドル買いが一服すると、一転して円高・ドル安基調が続いた。物価の伸びは市場の予想を上回ったものの、インフレの鈍化基調は続いているとして市場参加者の利下げ観測は揺らがなかった。三菱UFJ銀行の井野鉄兵チーフアナリストは「市場の注目は利下げの開始時期に移っており、CPIを手掛かりにした追加のドル買いが進みにくかった」と分析する。

金利先物の値動きから金融政策を予想する「フェドウオッチ」をみると、3月の利下げ確率は7割と市場の利下げ観測は足元でも根強い。

1ドル=141円台で推移していた2023年末から短期間の間に円安・ドル高が進み、利益確定のドル売りも出やすかった。みずほ銀行の為替ディーラー、南英明調査役は「CPIの結果が予想を上振れるとの事前の警戒もあり、（見込みで買い事実確定で売る）セル・ザ・ファクトに近い動きもあった」と話す。

株への海外マネーの流入で、円もなんとか持ちこたえているのかな。

塩漬けしていた株価が上がるのは良いが、それで漸くドル円は持ちこたえているのかな。
同日に、先に記載の様に、円安要因の記事が載り、相互の関係が全く記述されていない。
例えば、海外投資家が、日本株に投資する金額量や、そのための手法、例えば、円買いではなくて円を借りているのかもしれないのだから、どう資金を準備しているか等を調べるべきだろう。

海外マネー、再び日本株へ　日経平均3万5000円台

トヨタなど大型株買い 「中国株売り」受け皿にも

2024年1月12日 2:00 [会員限定記事]

11日の東京株式市場で日経平均株価が前日比608円高の3万5049円まで上昇し、1990年2月以来の高値を更新した。新年に入って海外投資家が再び日本株買いに動き始めた。トヨタ自動車など大型株の上昇が目立ち、買いが買いを呼ぶ展開になった。中国株への警戒も追い風となっている。

11日午後、ある大手証券のトレーディングルームは業務に追われていた。「にわかに『お祭り状態』となった。海外勢は年明けから強気に転換している」。担当者はこう明かす。この日の海外投資家の注文は買い越しだったという。

トヨタ株は前日比3.6%高、ソニーグループ株は3.5%高、日立製作所株は4.2%高――。日本を代表する優良企業の株価が相次ぎ大幅高となった。時価総額10兆円超の大型株が1日の取引でここまで大きく動くのは異例だ。市場参加者は日本株に大口買いを入れる海外勢の動きを感じ取っている。

まず動き始めたのがグローバルマクロと呼ばれるヘッジファンドだ。金融政策や景気の方向性などをベースに短期間で大胆に運用資産を入れ替える。日本株の持ち高を増やすために、流動性の高い大型株をまとめ買いしているようだ。

年初の地震災害の影響もあり、市場参加者の間では日銀による早期マイナス金利解除への警戒は薄れている。23年末の円高進行がいったん止まり、24年に入って再び145円台まで戻ってきた。円安・株高ストーリーの復活は海外のファンド勢をひきつける。

今回の上昇は日本株の「出遅れ修正」の面もある。23年秋以降、日銀の早期修正、米利下げ期待によって円高への警戒が広がると、日経平均は米欧の主要指数に劣後するようになった。為替見通しが変わり、海外勢には日本株に上昇余地があるように映った。

日経平均は4日続伸で、23年末比の上昇率は4.7%に達した。米ダウ工業株30種平均（0.02%高）や欧州のストックス600（0.5%安）などを大きく上回り、昨年の出遅れ分を取り戻した形だ。

日本株に強気なのは短期目線のマクロファンドだけではない。中長期の視点で有望資産を選別する投資家たちは、新年に入り資金配分を見直している。日本株は買い増し候補だ。

米バンク・オブ・アメリカ（BofA）の12月の機関投資家調査によると、日本株への投資姿勢について「強気」と答えた比率から「弱気」を引いた指数はプラス12と高水準を維持している。

世界の富裕層マネーも日本に関心を寄せている。23年12月、スイスのプライベートバンク大手UBPが英ロンドンで開いたファミリーオフィス向けセミナーでは全体の3割を日本の説明に充てた。

日本法人の富永逸朗社長兼最高投資責任者は「まだ日本株を買えていない人が多く、出遅れに着目した新規マネーも流入している」と海外勢の動向を解説する。

23年末、海外投資家は中国への投資リスクを改めて認識した。中国当局がオンラインゲームの規制強化案を公表したことを受け、ゲーム関連株が急落した。不動産不況が経済全体に及ぼす影響にも懸念は根強い。

外国人の中国本土株売買を映す香港経由の相互取引（ストックコネクト）をみると、8月の売越額は896億元（約1兆8400億円）と14年の制度開始以降で単月過去最大を記録した。同月から一貫して売り越しが続き、24年1月も10日時点で91億元の売り越しとなっている。

中国の成長性や景気回復に期待してきた投資家は資産配分を再考し始めている。代替先として浮上したのが日本株だ。野村証券の西哲宏執行役員は「中国については不透明感がまだあり、日本株への資金フローは続きそうだ」と話す。

もっとも急ピッチの上昇には警戒感も出ている。今後の焦点は1月下旬から始まる上場企業の23年4～12月期決算発表だ。合わせて公表する通期業績見通しや株主還元計画が投資家の期待値に届かなければ、いったん利益確定売りを招く可能性がある。「出遅れ解消」で株高持続のハードルは徐々に高くなる。

円安要因、日経新聞の遅い報道

 マネーが戻らなくなっているのは当然のことで、日経は報道が遅すぎる。それに、円安要因はそれだけではなくて、ドル円の実需量と投機量の大きさが影響する筈で、それへの言及が全くされていない。実際に円高に喜ぶ人や苦しむ人、それに、為替に投資する人には不十分な記事だ。全くの評論家ですね。
いずれにしても、有事の円買いは、もうなさそうです。むしろ、有事の円安ですか・・

円安招く「戻らぬマネー」　5年で3兆円流出超

企業、生産拠点を海外へ 稼いだ外貨は現地で投資

2024年1月12日 2:00 [会員限定記事]

外国為替市場でドル円相場が円安に傾いている。米国の利下げや日銀の政策修正が予想されるなかでの意外な円安圧力の強さの背景に「戻らぬマネー」の拡大がある。企業の生産拠点などの海外移転が進み、稼いだ外貨が円に転換されにくい。直近5年では経常黒字でも約3兆円の資金流出超だったとの試算もある。

11日の外国為替市場で円相場は1ドル=145円台後半と約1カ月ぶりの円安・ドル高水準で推移した。1日に能登半島地震が発生した直後には「有事の円買い」も指摘されたが、円安基調が続いている。

有事の円買いの根拠は国内勢が外貨建て資産を円に戻す「リパトリエーション」だ。損害保険会社が外貨建て資産の一部を円転して保険金の支払いに充てるとの思惑が浮上する。ただ、2011年の東日本大震災でも損害保険会社が外貨資産を売っていないことが明らかになり、リパトリ観測での円買いは今回は乏しい。

かつてとの、より重要な構造変化は日本企業による外貨の円転需要の減少がある。みかけの経常黒字ほど海外の稼ぎが国内に還流していない。

海外とのモノやサービスの取引を示す経常収支は23年は10月までの速報値で約17兆円の黒字だった。海外との取引で日本が稼げている状況だ。

ところが、企業が海外での稼ぎを現地で再投資に回したり、証券投資の配当を再び海外証券に投じたりといった行動を加味すると実際には円に転換されていない部分が大きい。

みずほ銀行の唐鎌大輔チーフマーケット・エコノミストは国際収支統計をもとに、直接投資収益の約半分を占め、現地子会社の内部留保を示す「再投資収益」、証券投資収益の多くを占める「配当金」「債券利子」などは円に還流せず、再び海外で再投資にまわると仮定して、実際の資金の出入りを試算した。

19年～23年10月の約5年間の統計上の経常収支の累積額は85兆円の黒字だったのに対し、外貨と日本円の取引ベースでは3兆円の赤字だった。海外で稼いだ外貨が実際には日本円に還流していないことを示す。

07～11年では83兆円の経常黒字のうち、26兆円が外貨から円に戻っていた。日本円をめぐる構造変化が生じているという。

日本企業は過去の円高局面で生産拠点や販売網を海外に構築。海外企業の買収や設備投資を示す直接投資が拡大した。直接投資は証券投資のように簡単に撤退することが出来ず、経済環境が変化しても企業がすぐに動けるわけではない。みずほ銀の唐鎌氏は「国内での投資機会も乏しく、日本企業は海外で稼いだ外貨を日本円に戻さなくなっている」と指摘する。

日本たばこ産業（JT）は昨年12月、オランダの連結子会社であるJTインターナショナル・ホールディングからの配当金8億ドルを同社に返還すると発表した。海外での資金需要が大きいためだ。

JTはこのオランダ子会社で約130カ国・地域の事業の資金を管理している。その一部を本社に配当として回し円転しているが、今回は海外での需要のために一旦、円転した資金を再びドルに戻した。

ガラス大手のAGCは米国や欧州の売上高が全体の4割近くを占め、欧米で稼いだ現金の多くを現地での再投資や運転資金に充てている。米国では資金管理会社に資金を集め一括管理している。

国内からの輸出でも、ドルで原材料や部品を海外から調達するために収入をドルで管理するケースも多い。

13日には台湾総統選を控える。今年は米大統領選などロシアや中東だけでなく地政学リスクが大きいとされ、円と同様、安全通貨とされてきたスイスフランは上昇を続けている。

11日は1フラン=171円台と円相場はフランに対し、過去最安値を更新した。金利水準の高さや医薬品や化学品、腕時計といった高付加価値製品を国内から輸出して貿易黒字を積み上げ、フラン高の支えになっている。国内の産業が「空洞化」したとも指摘される日本とは状況が異なる。

ドル円の動きについての、日経の記事は正しいだろうか。

 日経の「米雇用統計、強弱まだら」との記事で、特に僕はドル円の動きについての分析に興味がある。雇用統計の内容分析から、ドル円の激しい動きがあったとの説明をしているのだが、僕にはむしろ、ドル円の動きは、資金の動きを示すに過ぎないのでは、と思える。つまり、日米経済力の差は、雇用統計の動きで大きく変わるレベルではないと思えるのだ。

12月の米雇用統計、強弱まだら　民間部門は伸び低迷

2024年1月7日 2:00 [会員限定記事]

【ワシントン=高見浩輔、ニューヨーク=斉藤雄太】米労働省が5日発表した2023年12月の雇用統計は市場の事前予想を上回る強さを示した。バイデン米政権は経済運営の成果をアピールする一方、統計の細部に潜む弱さを指摘する専門家は多い。市場は米経済の軟着陸（ソフトランディング）の行方をなお見極めようとしている。

「私たちが今、目にしているのはソフトランディングだ」。イエレン米財務長官は雇用統計後に出演した米CNNの番組で宣言した。

ホワイトハウスは3日にも「景気後退が予測された2023年は結果的に経済の『奇跡』になった」と声明を出した。経済政策への低評価を11月の大統領選に向けて改善させたい思惑もにじむ。

もっとも12月の雇用統計は「詳細をみればバラ色ではない」（JPモルガン・チェース）。非農業部門の就業者数は前月比の伸びが21万6000人と市場予想（17万人）を上回ったが、10～11月の数字は計7万人も下方修正された。

就業者を増やしているのは主に景気動向に左右されない業種だ。12月は代表格である政府部門と教育・医療だけで12万6000人と伸びの半分以上を説明できる。

民間だけでみると、3カ月平均でみた伸びは11万4700人にとどまり、減速傾向は止まっていない。10～19年平均の18万人弱を大きく下回り、新型コロナウイルス禍で急減した20年3～6月を除けば11年半ぶりの低水準まで落ち込んでいる。

市場は当初、予想を上回る就業者数や賃金の伸びに反応した。長期金利の指標になる10年債利回りは4.1%と3週間ぶりの高水準を付ける場面があった。対ドルの円相場は下落し、1ドル=146円に迫った。

雇用統計の評価・分析が進むなか、金利上昇の勢いはそがれた。「労働市場の健全性は思ったほど強くないかもしれない」（運用会社クリアブリッジ・インベストメンツ）という見方が広がったためだ。追い打ちとなったのが、米サプライマネジメント協会（ISM）が同日発表した23年12月の米サービス業の景況感だ。雇用環境を示す指数が3年5カ月ぶりの低水準となった。

「労働市場は緩やかな冷え込みを続けている」（バンク・オブ・アメリカ）との見方が優勢となり、米長期金利は3.95%まで低下する場面もあった。円相場も1ドル=143円80銭台まで円高・ドル安が進むなど、荒い値動きをみせた。

金利先物市場は6～7割が、米連邦準備理事会（FRB）が3月までに利下げに転じると予想している。一方で12月に開かれた米連邦公開市場委員会（FOMC）の議事要旨では早期の利下げに慎重な意見が目立った。強弱がまだらな指標が続くなか、FRBの政策判断が遅れることも今後のリスクとなる。

有事の円買いは、今は昔し

 日経新聞も気付くのが遅いんだよな。要するに評論家に過ぎないのが新聞だ。
国家を運営する与党最大集団の、情けない醜聞を見ていると、残念だが、日本が盛り返すとは思えない。その集団の名称が、「清和会」だなんて笑っちゃうよね。

消える「有事の円買い」

震災直後、過去は円高　足元では低金利で魅力低下

ポジション

2024年1月5日 2:00 [会員限定記事]

外国為替市場で1日に発生した能登半島地震が円安・ドル高の手がかりとなっている。過去の大震災や地政学リスクが意識された局面では、「有事の円買い」と呼ばれる円高が進んでいた。足元では低金利を続ける円の魅力が低下。2022年は資源高を背景に円安が進行した。有事における円高の記憶は薄れ、円買いが進みにくくなっている。

4日の外国為替市場で円相場は一時1ドル=144円台と約2週間ぶりの円安・ドル高水準をつけた。能登半島地震を挟んで、23年末から3円程度円安が進んでいる状況だ。

過去の大震災直後の為替市場の動きをみると円高進行が顕著だ。1995年1月の阪神大震災では約3カ月で18円程度円高が進み、4月には変動相場制以降の最高値をつけた。2011年3月の東日本大震災でも直後に1ドル=76円台前半まで円高が進み、日米欧の主要7カ国（G7）が円売り・ドル買いの協調介入を実施。10月には75円台前半と、この時も円の最高値を更新した。

2度の大震災後の円高の背景には国内勢が外貨建て資産を円に戻す「リパトリエーション」に対する思惑があった。損害保険会社が外貨建て資産の一部を円転して保険金の支払いに充てるとの見方が浮上し、先回りして円を買う動きが強まった。

大震災以外でも、01年9月に米国で発生した同時テロや北朝鮮によるミサイル発射など、緊張が高まる局面では円高が進んでいる。実際には大規模なリパトリエーションが発生しているわけではないものの、思惑が主導する「有事の円買い」が円高を誘ってきた。

しかし今回の能登半島地震では反対に円安が進んでいる。23年末の時点では日銀による24年前半のマイナス金利解除観測が強まっていたが、今回の震災を受けて難しくなったとの声があがる。

マイナス金利解除を見込んだ円買いの解消が円安圧力となっている。三菱UFJ銀行の井野鉄兵チーフアナリストは「金融正常化が遅れるなか、世界各国の利下げが本格化すれば、日銀は正常化に踏み切れなくなるリスクも視野に入る」と指摘する。

3日に米連邦準備理事会（FRB）の高官が追加の利上げの可能性に言及し、米国の早期利下げ観測が後退したこともドル高・円安材料になった。

22年2月のロシアによるウクライナ侵攻でも「有事の円買い」に変調が見られた。世界的に緊張が高まる中でも円が買われず、むしろ資源高による貿易収支の悪化が意識されたことから円安が進行。低金利の継続も重なったことで32年ぶりの円安を招くなど、歴史的な円の弱さは市場関係者の脳裏に色濃く残った。

日米の絶対的な政策金利差も5%を超えるなど、円安圧力は強い。みずほ銀行の為替ディーラー、南英明調査役は「米国が利下げに転じたとしても、円買いによる金利差の支払いは正直苦しい」として、円買い継続の難しさをにじませる。

米商品先物取引委員会（CFTC）によると、ヘッジファンドなど非商業部門による円のドルに対するポジションは12月最終週に5.6万枚の売り越しだった。売り越し幅は11月中旬（13万枚）から半分以上が縮小している。ヘッジファンドの円売り余力は大きく、さらなる円安進行にも注意が必要だ。